Нил Маккиннон: Банк Японии продолжает курс на смягчение

После двухдневного заседания, завершившегося сегодня утром, руководство Банка Японии воспользовалось случаем для объявления о запуске очередного этапа монетарного стимулирования экономики – во второй раз за последние два месяца. В частности, регулятор увеличил объем программы по покупке активов на 11 трлн иен (138 млрд долл.) – до 66 трлн иен. Без изменений оставлены программа кредитования на сумму 25 трлн иен и ежемесячный объем выкупа облигаций на рынке (1.8 млрд иен). Банк Японии оставил ключевую ставку на прежнем уровне – 0.10%. Очевидно, что непрерывное монетарное стимулирование (происходящее впервые с 2003 г.) обусловлено ухудшением экономической ситуации и тем дефляционным давлением, которое укрепление иены оказывает на цены. К причинам укрепления японской валюты можно отнести положительное значение реальных процентных ставок, относительное замедление роста баланса Банка Японии (который печатает деньги менее активно, чем центробанки других стран) и признаки оттока из Японии средств портфельных инвесторов и прямых иностранных инвестиций в поисках более высокой доходности.

Экономическая ситуация в Японии характеризуется сокращением экспорта на фоне стагнации мировой торговли (дополнительный ущерб торговому обороту Японии причинила недавняя напряженность в политических отношениях с Китаем). В последнее время руководство Японии смягчило бюджетную политику, а в начале этой недели объявило о направлении 750 млрд иен на стимулирование экономики. Однако политическая неопределенность ставит под вопрос прохождение в парламенте законопроектов о финансировании бюджетного дефицита, что может создать дополнительные проблемы с поиском источников его покрытия. На данный момент Япония испытывает более серьезные проблемы с госдолгом, чем любая из остальных стран «большой двадцатки», поэтому, рано или поздно, необычная ситуация, состоящая в том, что доходность японских облигаций – одна из самых низких в мире, может начать меняться в противоположную сторону. До сих пор Японии удавалось последовательно финансировать дефицит бюджета благодаря способности поддерживать высокий уровень накоплений населения страны. Теперь, когда демографическая ситуация в стране ухудшается, сокращается и объем таких накоплений.

Индия сегодня утром снизила резервные требования, но оставила без изменений учетную ставку. Перед индийскими регуляторами стоит дилемма, поскольку экономический рост замедляется, а инфляция остается высокой (в настоящий составляет 8%). Мы ожидаем, что на каком-то этапе (в следующие несколько месяцев) процентные ставки будут снижены, поскольку перспективы экономического роста, которые представляются неясными, скорее всего, возьмут верх. Правительство ограничено в маневрах в плане бюджетной политики и установило планку по дефициту бюджета в 5.3%, а затем 3% в 2017 г. Индии необходимо предпринимать дальнейшие меры, чтобы не лишиться рейтинга инвестиционного уровня. Недавние меры по либерализации ряда регуляторных требований, несомненно, являются шагом в правильном направлении и помогут оживить экономическую активность в среднесрочной перспективе.

В остальном, финансовые рынке сохраняют оборонительные позиции. Из-за урагана «Сэнди» американские фондовые рынки закрыты второй день подряд. Экономический эффект будет негативным для активности в четвертом квартале. В 2005 г. самый разрушительный ураган в истории США – «Катрина» – привел к временному снижению роста ВВП примерно на 1%, хотя после нормализации активности и начала восстановительных работ рост нормализовался (см. анализ здесь). Тогда экономика США находилась в более благоприятном состоянии, а сейчас экономический рост является более вялым. В 3к12 годовые темпы роста реального ВВП в США составляли 2.0%, но 0.7% этого роста пришлось на увеличение правительственных расходов. Ожидается, что этот эффект будет нейтрализован в 4к из-за влияния «фискального обрыва». Любые неблагоприятные экономические последствия урагана «Сэнди» (которые в настоящий момент оцениваются не более чем в 0.2–0.3% ВВП) могут побудить ФРС объявить о дальнейших мерах монетарного стимулирования на следующем заседании Комитета по операциям на открытых рынках (11-12 декабря).

Действие операции «Твист» заканчивается в конце этого года, и FOMC может объединить ее с другой, недавно объявленной программой, предполагающей ежемесячный выкуп активов на сумму до 40 млрд долл. В результате покупки в рамках объединенной программы могут достичь 85 млрд долл. в месяц. Такой объем способен серьезно повлиять на стоимость рискованных активов, однако здесь следует учитывать эффект убывающей отдачи, когда каждая последующая программа количественного смягчения оказывает все меньшее воздействие на динамику фондовых рынков.

Между тем удар, нанесенный ураганом «Сэнди», стал очередным напоминанием о том, насколько уязвима американская экономика в текущей фазе цикла. С тех пор как в 2007 г. грянул финансовый кризис, реальные темпы роста американского ВВП остаются весьма скромными – несмотря на официальное завершение рецессии в конце 2009 г. и беспрецедентные меры монетарного и бюджетного стимулирования, предпринятые в 2009 и 2010 гг. Однако без этих мер ситуация, вне всякого сомнения, была бы намного хуже, что лишний раз говорит о серьезности проблем, созданных предыдущим кредитным бумом. Согласно вышедшим вчера данным о личных доходах и расходах американцев, расходы в сентябре выросли на 0.8%, что, казалось бы, должно вселять оптимизм. Однако та же статистика свидетельствует об отсутствии роста реальных располагаемых доходов и о том, что наблюдаемое последние несколько месяцев увеличение расходов в основном связано со снижением нормы сбережений, которая уже опустилась до 3.3%. На фоне ожидаемого в начале будущего года повышения налоговой нагрузки на физических лиц такое «истончение» финансовой «подушки» еще больше ухудшает положение среднего американского потребителя.

Наши прогнозы роста американской экономики на 2012 и 2013 гг. остаются прежними: 1.5% и 1.8% соответственно. Несмотря на то что в последнее время американская макростатистика в основном оказывается лучше ожиданий,мы не склонны спешить с пересмотром наших прогнозов – по крайней мере до тех пор, пока на будущей неделе не появится больше ясности в отношении исхода президентских выборов и состава Конгресса.

Негативный сценарий предполагает, что раскол в Конгрессе приведет к политическому коллапсу. Наше рабочее допущение состояло в том, что президент Обама выиграет выборы, однако далее игнорировать результаты опросов общественного мнения нельзя, и надо признать, что у Ромни, очевидно, есть шансы на победу. По всеобщему мнению, победа Ромни может оказать негативное влияние на фондовые рынки, так как он собирается применять более агрессивный подход к сокращению государственных расходов. При этом он может уволить Бена Бернанке, в результате чего рынкам придется предпринять масштабную переоценку на фоне возможного прекращения третьего этапа количественного смягчения и досрочной «нормализации» политики процентных ставок.

Что касается ситуации в еврозоне, опубликованные сегодня утром данные по ВВП Испании показали снижение в 3к12 на 0.3% (ВВП сокращается уже пятый квартал подряд). По сравнению с прошлым годом ВВП сократился на 1.6%. До сих пор практически отсутствуют признаки того, что премьер- министр Испании Мариано Рахой готов официально обратиться за финансовой помощью. На каком-то этапе он мог бы. Повышение налогов как часть фискальной программы оказывает негативное влияние на потребительские расходы, однако увеличивают инфляцию (в настоящий момент она составляет 3.5%). Невыплаты по кредитам в испанских банках сейчас составляют рекордно высокий объем. Премьер-министр Рахой воздерживается от официального обращения за финансовой помощью из-за очень тяжелых условий, которые предполагает любая помощь от «тройки». Однако просить граждан Испании смириться с введением еще более жестких мер экономии – это политическое самоубийство, особенно в период, когда уровень безработицы в стране составляет 25%. Слабая экономика повышает вероятность того, что Испании не удастся достигнуть целевого показателя ВВП на уровне 6.3%.

И в заключение отметим, что этим утром Банк Китая предпринял вливание в экономику рекордного объема ликвидности (395 млрд юаней). Ключевая ставка денежного рынка снизилась сильнее всего за последние девять месяцев – до 3.28%. Такое масштабное вливание ликвидности стабилизировало рынок после резкого снижения.

По материалам: РБК daily