Нил Маккиннон: ФРС: «когда, а не если»

Заявление Комитета по операциям на открытом рынке США (FOMC), опубликованное вчера, содержало последнюю оценку регулятором американской экономики: регулятор считает, что риски снижения темпов экономического роста уменьшаются. При этом стоит отметить, что прогноз темпов поста ВВП на этот год был немного понижен – с 2.3–2.8% до 2.3–2.6%. ФРС ожидает постепенного восстановления реальных темпов роста ВВП к 2015 г. – до 2.9–3.6%. Темпы роста потребительских цен тоже продолжают увеличиваться, однако, как полагает FOMC, в течение прогнозного периода они не превысят целевой уровень в 2.0%. Согласно прогнозу комитета, уровень безработицы в США опустится к 2015 г. до 6.0–6.5% против 7.3 7.5% в этом году.

Само по себе заявление не содержало никаких неожиданностей, однако когда Бен Бернанке выступал 22 мая перед Конгрессом по поводу монетарной политики, не его подготовленная речь, а комментарии к ней вызвали волатильность на финансовых рынках. Вчера ситуация повторилась: в комментариях на пресс-брифинге был озвучен иной взгляд на возможность досрочного сворачивания программы монетарного стимулирования. Для нас остается загадкой, почему такая ситуация рассматривается как улучшение коммуникационной стратегии ФРС с рынками. В будущем рынки будут обращать меньше внимания на письменные заявления, и больше – на речи и интервью.

На пресс-конференции Беранке предложил идею второго порогового уровня безработицы в 7.0% в дополнение к 6.5%, объявленным в сентябре прошлого года. Однако в заявлении об этом упомянуто не было. В первую очередь это означает, что ФРС больше не требуется дальнейших улучшений на рынке труда, чтобы объявить о сокращении объема покупки облигаций (в настоящий момент – 85 млрд долл. ежемесячно). Похоже, что объявление об этом может быть сделано уже на следующем заседании FOMC, которое состоится 17–18 сентября. При этом Бернанке во время выступления старался подчеркнуть, что решение ФРС по-прежнему зависит от состояния экономики и рынка труда, а также от уровня инфляции. В ближайшее время внимание инвесторов и трейдеров по-прежнему будет приковано к статистике по занятости в несельскохозяйственном секторе и вспомогательным индикаторам рынка труда. Тем не менее, очевидно, что процесс «нормализации» американской монетарной политики уже начинается. Реакция рынков на выступление Бернанке на пресс-брифинге оказалась негативной для акций (индекс MSCI Emerging Markets приблизился к минимумам этого года), при этом доходность 10-летних UST достигла максимального за год уровня 2.38%, а доллар укрепился (курс доллара США к японской иене достиг 97). До выхода заявления ФРС индекс S&P500 составлял 1649 пунктов, доходность 10-летних UST – 2.20%, курс доллара к иене – 95.24, унция золота стоила 1375 долл.

Плавный и методичный уход от политики количественного смягчения – сложная задача, учитывая рост баланса ФРС. Кроме того усиливаются дебаты относительно эффективности таких программ для реальной экономики, а также по поводу угроз для финансовой стабильности в связи с принятием избыточных рисков и ростом кредитных и фондовых рынков за счет вливаний ликвидности. Снижение индекса деловой активности в производственном секторе Китая, рассчитываемого банком HSBC, также оказало негативное влияние на настроения на ранках (в июне индекс опустился до 9-месячного минимума – с 49.2 до 48.3). Этот индекс больше ориентирован на малый и средний бизнес, на котором сильнее всего отражается сокращение кредитования. Все это согласуется с мнением о том, что китайская экономика по-прежнему на спаде без особых признаков скорого восстановления. Ситуация с ликвидностью на китайском денежном рынке остается напряженной – в частности, ставка недельного репо поднялась до 12%. Похоже, центробанк пытается преподать урок коммерческим банкам, предотвращая развитие спекулятивного кредитования, которое в свою очередь может разогревать рынок недвижимости. Явную озабоченность регулятора вызывают темпы роста кредитования, особенно в так называемом теневом банковском секторе, и последние данные указывают на рост цен в секторе недвижимости Китая. Помимо этого рейтинговое агентство Moody`s отметило на днях, что один из основных рисков для китайских банков связан с использованием государственных инструментов фондирования, на долю которых приходится 14% от общего объема выданных банковских кредитов по состоянию на конец 2012 г. Напряжение в банковской системе вполне может усилиться, и многое зависит от способности центробанка управлять таким давлением, создаваемым рисками фондирования, ростом проблемных кредитов и потенциальным увеличением дефолтов.

Замедление роста китайской экономики отражается в динамике цен на сырьевые товары, находящихся под давлением в последние месяцы. Цены на медь, которые могут служить барометром уровня активности в мировом обрабатывающем секторе, близки к годовым минимумам. Дальнейшее снижение цен на медь будет указывать на продолжение падения темпов роста и лишит рынок надежды на восстановление во втором полугодии. Ситуация с ценами на золото аналогична: мы не исключаем, что котировки в ближайшее время протестируют линию 50%-й коррекции с 2007 г. на 1280 долл. Цена Brent также опустилась ниже уровня 106 долл./барр., где она задержалась в преддверии объявления решения ФРС по монетарной политике (по случайности этот уровень находится на 50-дневной и 100-дневной скользящих средних). Слабый рост экономики и дефицит ликвидности в Китае в сочетании с планируемым свертыванием программы монетарного стимулирования в США могут привести к оттоку капитала с развивающихся рынков. Это уже нашло отражение в увеличении давления на многие сырьевые валюты (например австралийский доллар) и валюты развивающихся рынков (в частности индийскую рупию, курс которой к доллару США только что обновил рекордный минимум). На этой неделе центральные банки Бразилии, Турции и ЮАР уже начали проводить валютные интервенции для защиты национальных валют, но пока, похоже, безрезультатно.

Главный риск для американского регулятора заключается в том, что его попытки подготовить почву для сворачивания программы монетарного стимулирования могут послать неправильный сигнал мировой (и американской) экономике. Вероятность того, что объявление о завершении программы количественного смягчения спровоцирует обвал на рынке (особенно на рынке американских облигаций), на наш взгляд, должна сильно беспокоить главу ФРС. Не очень убедительно прозвучавшие слова Бернанке о том, что рост ставок ипотечного кредитования является свидетельством уверенности участников рынка в перспективах роста американской экономики и может быть следствием повышения цен на жилье, не сильно улучшают ситуацию. Между тем Бернанке вчера высказался против корректировки доли ипотечных бумаг на балансе ФРС.

Напомним, на днях мы как раз писали о том, что Федрезерву имело бы смысл изменить структуру выкупа облигаций, увеличив долю ипотечных бумаг. Это оказало бы давление на ипотечные ставки, рост которых уже привел к сокращению объемов рефинансирования ипотечных кредитов.

Следует отметить, что рост ВВП США в последнее время был в значительной степени обеспечен восстановлением рынка жилья. Не допустить его повторного обвала и не дать таким образом всей экономике вновь скатиться в рецессию, является ключевой задачей для американских властей. Отдает ли Бернанке себе в этом отчет, не вполне понятно. После слов президента Барака Обамы, сказанных им на этой неделе в интервью агентству Bloomberg по поводу окончания полномочий Бернанке на посту председателя ФРС в январе 2014 г. («Он уже занимает эту должность намного дольше, чем хотел и чем должен был»), нынешнего главу ФРС вполне можно считать «хромой уткой». Преемнику Бернанке предстоит тяжелая работа по возвращению монетарной политики США в нормальное русло, которая должна быть проведена так, чтобы максимально избежать серьезных негативных последствий для экономики.

По материалам: РБК daily