Saxo Bank: на грани мира и доходности

Над энергетическим рынком сгущаются тучи, и разгораются потенциально опасные конфликты в Ираке и на Украине. Последние несколько лет котировки нефти были относительно стабильны, что внушало инвесторам определенную уверенность. В новых условиях страны ОПЕК могут увеличить добычу, но Саудовская Аравия будет сдерживать это решение. В США могут открыть нефтяные краны и продолжить сланцевую революцию, так отмечает Стин Якобсен, старший экономист Saxo Bank в ежеквартальном обзоре.

Ситуация на Украине значительно увеличивает риски, и вероятность их роста увеличивается многократно. Мир обязан уменьшить энергетические риски, в противном случае еще один год с многообещающими перспективами роста будет потрачен впустую.

В мире по-прежнему сохраняются потрясающие микроструктуры и ужасная макроэкономическая среда. Еще одним фактором риска в сложившихся макроэкономических условиях является падение темпов экономического роста во Франции и Германии из-за существенного сокращения экспорта в Азию. Стин Якобсен полагает, что теория экономического бермудского треугольника (рост фондового рынка, низкая занятость и низкая производительность) набирает силу из-за распределения благ по правилу 80/20. Правило 80/20 гласит, что 20% экономики - это зарегистрированные на бирже компании и банки - получают 100% доступных кредитов и политических благ.

А остальные 80% задавлены, потому что банки не могут кредитовать их из-за чрезмерной бюрократии и задержки выплат по счетам со стороны государства.

Это значит, что кредиты, предназначенные для 80%, уходят зарегистрированным на бирже компаниям, позволяя снижать их затраты на привлечение капитала на 100-200 базисных пунктов и тем самым подталкивая вверх стоимость их акций. Вся система держится на слепой вере в количественное смягчение и восприятии акций как единственного инструмента инвестирования.

Макроэнергетический ребус



"По мере того как потребители в США наращивают расходы, а их коллеги в Европе постепенно приходят в себя, курс на продолжающееся восстановление мировой экономики сохраняется. Однако вырисовывающиеся угрозы — в том числе осложнения в Ираке и повышение цен на нефть — могут способствовать сдерживанию темпов экономического подъема", - считает Мадс Кофойд, руководитель отдела макроэкономических стратегий Saxo Bank.

После неустойчивого начала года две крупнейшие мировые экономики — США и Китай — чуть набрали темпы развития, в то время как восстановление еврозоны характеризуется сдержанностью, а Великобритания продолжает удивлять динамичным ростом. Учитывая смягчение мер финансовой экономии в Европе и США, а также общее улучшение состояния внешней торговли, курс на укрепление роста в текущем и в 2015 гг. представляется неизменным. Однако геополитическая напряженность и восстание в Ираке помогли стоимости нефти преодолеть отметку в $115 за баррель.

Хотя указанное повышение цен является незначительным на общем фоне, подобный рост способен сдерживать развитие мировой экономики в течение ближайших месяцев.

Наш прогноз по мировому ВВП был в текущем году снижен на 2,6% (по сравнению с 2,4% в 2013 г.) и преимущественно отражает слабые темпы роста в I квартале, особенно в США. В 2015 г. ожидается рост мировой экономики в пределах до 2,8%.

Нефть в точке кипения, а золото в коридоре



Во второй половине текущего года события в Ираке, который является ключевым мировым поставщиком нефти из ОПЕК, привлекут к себе всеобщее внимание, особенно после резкого сокращения экспорта из Ливии и Ирана.

Текущие действия боевиков-суннитов группировки "Исламское государство Ирака и Леванта" (ISIS), сопровождающиеся насилием, пока не оказали никакого влияния на ключевые нефтедобывающие регионы на северо-востоке Ирака, контролируемые курдами, и на юге, находящемся под контролем шиитов.

Активный спрос вполне типичен для лета, поскольку автосезон на всем северном полушарии находится в самом разгаре, а потребность в системах охлаждения на многих развивающихся рынках способствует повышению спроса на энергоносители.

Суточная добыча в размере 3,3 млн баррелей находится под угрозой, что просто не может не волновать рынки. Роль Ирака в качестве нефтедобывающей нации особенно возросла в свете сбоев поставок в Ливии и наложения эмбарго на Иран, что обусловило сокращение объемов добычи в двух странах на 2,4 млн баррелей в сутки за период с начала Арабской весны в конце 2010 г.

Достижение целей Ирака на данный момент не представляется возможным, что усиливает давление на Саудовскую Аравию в отношении увеличения объемов добычи во избежание дефицита на рынке нефти, особенно в следующем квартале, который считается периодом пикового спроса, и не в последнюю очередь в самом государстве. Саудовская Аравия озвучила желаемый ценовой диапазон в районе $95-110 за баррель, которого мы можем не увидеть до IV квартала.

"Мы полагаем, что риски сокращения объемов добычи в Ираке незначительны, но даже в случае стабилизации ситуации многочисленные сбои поставок в других странах и продолжающееся беспокойство по поводу сложившихся обстоятельств на Украине, которые могут привести к введению новых санкций против России, будут поддерживать стоимость нефти на высоких уровнях", - отмечает Оле Слот Хансен, глава отдела торговых стратегий на сырьевом рынке Saxo Bank.

В связи с этим цены на нефть марки Brent, скорее всего, будут оставаться выше отметки $110 за баррель – средняя цена за период с 2011 г. Любые нарушения поставок могут спровоцировать скачок выше $120 за баррель, который, впрочем, не станет долговременным и будет компенсирован такими экстренными мерами, как, например, продажи из стратегических нефтяных запасов.

Наиболее опасный фактор риска связан с повышенным числом чистых длинных спекулятивных позиций хедж-фондов, причем в июне это число достигло новых рекордных максимумов по маркам WTI и Brent.

Золото в июле и августе, как правило, демонстрирует очень позитивную динамику. Таким образом, это обусловит торговлю металла в имеющемся диапазоне в течение еще одного квартала. Границы текущего диапазона проходят на уровне $1,185-1,420 за унцию. Впрочем, ожидаемое продолжение восстановления мировой экономики грозит золоту тяжелыми временами в последнем квартале текущего года, считает Оле Слот Хансен.

Акции: Будущее за солнцем



"Фондовые акции все еще являются наилучшим вариантом, но, без всякого сомнения, имеют свои положительные и отрицательные стороны. Традиционные интегрированные нефтяные компании не дотянули до ожидаемых результатов деятельности и столкнулись с препятствиями в форме ослабления спроса и появления сланцевого газа. Однако имеются достойные альтернативы, в частности солнечная энергетика, которую ожидает очень солнечное будущее", - считает Питер Ганри, руководитель отдела фондовых стратегий Saxo Bank.

Торги по индексу MSCI World Index на данный момент проводятся с учетом 18,7-кратного коэффициента цена-прибыль (P/E) по сравнению со средним отношением в 21,3. Ставка "последующего" дивидендного дохода на данный момент составляет 2,5% по сравнению со средним показателем в 2,2%. В результате акции в настоящее время справедливо оценены и ни в коем случае не имеют признаков искусственного повышения стоимости. На основании нашей оценки, что процентные ставки постепенно нормализуются в ближайшие годы, фондовые акции по-прежнему остаются самым привлекательным классом активов, отмечает в обзоре Питер Ганри. На уровне отдельных стран в своей модели мы рассматриваем Россию, Китай, Южную Корею, Сингапур и Австрию как пять самых дешевых фондовых рынков мира из 44 отслеживаемых. Самыми дорогими фондовыми рынками являются Индия, Мексика, Филиппины, Индонезия и Греция.

В настоящее время можно выделить два самых интересных сегмента энергетических рынков: разведку и добычу нефти из традиционных источников (E&P), а также альтернативную энергетику.

Глобальные интегрированные нефтяные компании продемонстрировали результаты деятельности существенно ниже ожидаемого уровня: прирост составил 85% с минимального уровня 2009 г. по сравнению с приростом индекса S&P 500 на 167%. Акции пятнадцати крупнейших глобальных интегрированных нефтяных компаний торгуются со средним "будущим" коэффициентом цена-прибыль за 12 месяцев в размере 12,1 по сравнению с коэффициентом 16,1 для индекса S&P 500, поэтому торги по отрасли проходят со значительным дисконтом. Дисконтированную оценку по большей части можно объяснить сокращением доходности капитала и темпами прироста ниже среднего уровня.

Среди ведущих интегрированных нефтяных компаний особое место занимают акции двух из них — Petrobras и Sinopec — как относительно дешевые, невзирая на сопутствующие нормативные риски и участие государства. Акции обеих компаний торгуются с низким "будущим" отношением рыночной цены к балансовой стоимости (P/B) за 12 месяцев относительно доходности капитала при сравнении с прочими ведущими интегрированными нефтяными компаниями.

Результаты деятельности интегрированных нефтяных компаний, вероятно, будут ниже ожидаемого уровня в будущем ввиду замедления спроса на нефть в большинстве развитых стран. Даже в Китае прогнозируется существенное замедление роста спроса на нефть. Увеличение объемов поставок из США, которое вызвано сланцевым бумом, также представляет собой ведущий фактор для прогнозируемого снижения цен на нефть, что еще больше сократит доходность капитала и замедлит рост прибыли.

Ведущие интегрированные нефтяные компании также стремятся нарастить объемы добычи на фоне отложенных проектов и повышения затрат на разработку месторождений. И наконец, правительства всего мира стимулируют распространение альтернативной энергетики (например, солнечной энергетики) и предоставляют субсидии по электромобилям, что снижает спрос на нефть в долгосрочной перспективе.

Поскольку солнечная энергетика развивается очень динамично и технологический прогресс продвигается семимильными шагами с каждым годом, невозможно предсказать, кто же станет победителем в этой отрасли.

Мы чрезвычайно оптимистично настроены по поводу перспектив солнечной энергетики, но ввиду того, что победителя выбирать пока преждевременно, мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на солнечную энергетику через фонд Guggenheim Solar Energy Index ETF (TAN:arcx), отслеживающий индекс MAC Global Solar Energy Index. Указанный фонд, акции которого находятся в биржевом обороте, имеет свои активы среди производителей солнечных модулей, занимающихся их монтажом организаций и поставщиков далее по цепочке продукции.

Форекс: надвигается шторм



"Волны кризиса, охватившего энергетические рынки, под влиянием конфликта в Ираке и непрекращающихся вооруженных действий на Украине пока не достигли берегов валютного рынка. Если это случится, то валюты окажутся во власти сильнейших колебаний цен на энергоресурсы", - отмечает в квартальном обзоре Джон Харди, главы отдела стратегий на валютном рынке Saxo Bank.

Отсутствие волатильности во II квартале в основном объясняется господствующим на рынке ощущением, что центральные банки бесконечно будут оказывать рынкам поддержку, а также хорошо подготовленными ожиданиями, что Федеральная резервная система США свернет свою программу выкупа активов и в конечном итоге начнет медленно повышать процентные ставки.

В то же время такой период низкой волатильности вряд ли будет продолжаться долго, поскольку центральные банки мира сейчас крайне непоследовательны в своих действиях, что наблюдается впервые за последние несколько лет, а также потому, что на рынке усиливается обеспокоенность по поводу того, что ФРС проводит политику, которая не отвечает требованиям текущей ситуации.

В довершение всего сейчас остро стоят вопросы геополитической и энергетической безопасности, а также резко возросли риски на развивающихся рынках на фоне медленного, затянувшегося выхода ФРС из стимулирующей программы.

Прогноз для 10 основных валют

Доллар: может частично сдать позиции ввиду доминирующей самоуспокоенности участников рынка, а также если американские статистические отчеты не принесут каких-либо сюрпризов, но в конечном итоге продемонстрирует потенциала роста в течение квартала.

Евро: продолжит снижаться в парах с долларом США и фунтом на фоне мягкой политики ЕЦБ. Тревогу, однако, вызывает угроза отката евро в парах с рисковыми валютами, если в какой-то момент игроки начнут отказываться от рискованных сделок. "В течение квартала возможен откат евро в парах с рисковыми валютами, если в какой-то момент игроки начнут отказываться от рискованных сделок", - отмечает Джон Харди. Иена: на удивление, сохраняет устойчивость; это может означать, что в конечном итоге на смену укреплению придет спад.

Фунт: рынок учитывает в ценах почти 100%-ю вероятность ужесточения политики Банка Англии; устойчивость сохранится, но валюта будет очень уязвима перед малейшими отклонениями статистики.

Австралийский доллар: в III квартале курс снова пойдет на понижение.

Швейцарский франк: торговля спокойная, а значит, серьезных отклонений от текущего диапазона не ожидается.

Новозеландский доллар: состояние пузыря; в случае массового отказа от риска может оказаться самой уязвимой валютой.

Шведская крона: если "Риксбанк" снизит ставки, курс евро/кроны может достичь уровня 9,25.

Норвежская крона: неожиданная смена курса на смягчение может означать новые потери в краткосрочной перспективе, но учет таких факторов в ценах более объективен, чем в случае со шведской кроной или новозеландским долларом.



Торговые стратегии на III квартал

Ниже изложено несколько торговых стратегий, составленных на основании предположений о том, как будут дальше развиваться политические курсы центральных банков, перспективы роста и риски, угрожающие энергетическому рынку.

Продажа евро/иены

Евро/иена может понести серьезные потери, если в III квартале интерес к риску пропадет. Также этому может способствовать осознание того, что ЕЦБ в конце концов придется перейти на полномасштабную политику количественного смягчения к концу этого или началу следующего года.

В конечном итоге иену, скорее всего, ждет распродажа, но для того чтобы Банк Японии принял очередные меры в области денежно-кредитной политики, потребуется период укрепления. Звучит вполне убедительно.

Продажа австралийского доллара против доллара США и канадского доллара

Резервный банк Австралии (РБА), вероятно, будет в значительной степени опираться на любые новые попытки укрепления курса австралийского доллара, и спреды процентных ставок указывают на то, что курс валюты не соответствует действительности. Пара австралийский доллар/канадский доллар может принести неплохую ценность, учитывая нюанс, что дальнейший рост цен на нефть представляет куда большую проблему для зависимой от импорта Австралии.

Покупка пары норвежская крона/шведская крона на спадах

Эта стратегия может показаться противоречивой (курс на уровне 1,0970 по состоянию на 20 июня, 200-дневная скользящая средняя на уровне 1,0800, цель — 1,1200), учитывая, что Банк Норвегии настолько обеспокоен инвестиционными перспективами нефтяных компаний в следующем году, что предложил понизить ставку по депозитам в случае ухудшения прогноза по ВВП.

Однако традиционно шведская крона в большей степени зависит от экспортных рынков, и эта стратегия способна помочь одним выстрелом убить двух зайцев: сыграть на неожиданном росте норвежской кроны и слабости шведской кроны, так как, беспокоясь об экономическом росте и угрозе дефляции, "Риксбанк" может понизить ставки.

Покупка мексиканского песо против турецкой лиры

Ставьте цель на уровень 0,1700 и выше (курс 0,1650 по состоянию на 20 июня). Мексика экспортирует нефть, в то время как Турция на 90% обеспечивает свое потребление нефти за счет импорта. Даже если убрать нефтяной аспект, экстренные меры, принятые Турцией ранее в этом году в ответ на падение курса своей валюты (значительное повышение ставки), могут сильно ударить по экономике в ближайшие несколько кварталов и сформировать на рынке ожидания дальнейшего смягчения политики, что еще больше снизит спекулятивную привлекательность лиры.

По материалам: Вести Экономика