Ирина Марушко: компаниям лучше оптимизировать свой долговой портфель

Текущий год для рынка публичного капитала оказался очень насыщенным: отмечавшийся в начале года бум размещений еврооблигаций украинских эмитентов осенью сменился затишьем. Турбулентность финансового рынка вызвана как оттоком денег с развивающихся рынков, так и возросшими рисками самой Украины. О возможностях украинских компаний по привлечению денег у нерезидентов в такое непростое время корреспонденту "Ъ" ЕЛЕНЕ ГУБАРЬ рассказала партнер юрфирмы "Лавринович и Партнеры" ИРИНА МАРУШКО.

— В сентябре после снижения рейтинга суверенных облигаций Украины их доходность на вторичном рынке поднялась до 15%. Почему это происходит, если еще несколько месяцев назад эмитенты размещались по ставке до 10%?

— На повышение доходности влияет мировая и американская экономика, а также непростая ситуация в Украине. Проявлением этого стало понижение агентством Moody`s суверенного рейтинга до уровня Саа1. Хотя еще летом было понятно, что ресурс недешевый, но после снижения рейтинга это приобрело яркую окраску. Наложила отпечаток и неопределенность геополитических отношений Украины. Рейтинговые агентства помнят кризис 2008 года, поэтому сейчас они не хотят ничего упустить и, скорее всего, в большинстве прогнозов будут пессимистичны. В то же время Украина уже много лет показывает себя как заслуживающий доверия заемщик.

— Каких последствий для еврооблигационного рынка вы ожидаете из-за решения Moody`s? Закрылось ли на неопределенный срок окно для размещения еврооблигаций украинских эмитентов?

— Это решение влияет на доходность размещения украинских эмитентов, но прямой зависимости нет. Нельзя говорить, что если рейтинг понизился, то это сразу же определенным образом повлияло на доходность. Негативные объявления агентств сами по себе ни к чему не приводят, важным является реакция инвесторов на их заявления. Она может быть более или менее эмоциональной, инвесторы могут владеть большим или меньшим объемом информации. При наличии даже такого рейтинга мы можем наблюдать разный уровень доходности. Вопрос не в том, что денег нигде нет и они недоступны, а в том, готовы ли украинские компании платить более высокую доходность. Готовы ли компании на двухзначную доходность или мы хотим только однозначную? Сейчас достаточно сложно вернуться к однозначной доходности с уровня в 14-15%.

— Стоит ли украинским эмитентам в таких условиях выходить на внешние рынки для привлечения средств?

— Вероятно, компаниям в данный момент лучше оптимизировать свой долговой портфель и операционную деятельность так, чтобы вопрос привлечения ресурсов был лишь крайней мерой. Если компания все же нуждается в финансировании, то лучше сейчас не смотреть на новые горизонты, а вести переговоры со знакомыми инвесторами.

— Есть ли на украинском рынке заемщики, которые готовы платить такую высокую двухзначную доходность?

— Не думаю, что сейчас кто-то готов выйти с размещением, ведь не всегда хорошо выходить ради тестирования рынка, так и не совершив сделку. Сложные заемщики, у которых риск выше, чем у государства, вряд ли до конца года будет выходить на публичный рынок. Все смотрят на котировки суверена. И такая ситуация даже имеет свои положительные стороны, так как компании получают возможность развиваться самостоятельно, это делает их более стойкими. По моему мнению, для расширения бизнеса и экспансии сейчас не время брать деньги под такой высокий процент.

— Каким заемщикам проще договориться с кредиторами в столь неспокойное время: госкомпаниям, госбанкам, частным компаниям или "дочкам" иностранных банков?

— Все названные субъекты имеют свои существенные особенности. Доступ к финансовым ресурсам затруднен, но это не исключает возможности получения финансирования компаниями, которые отвечают требованиям кредиторов. Если ориентироваться на доходность гособлигаций — в диапазоне 10-15% в зависимости от срока, то это очень дорого. А ведь государство исторически является наиболее заслуживающим доверия заемщиком. Частный сектор может привлекать под более высокий процент. Что касается госкомпаний, то есть порядок предоставления им госгарантий, и, скорее всего, только такие компании будут способны привлекать кредиты. Минфин будет смотреть на уровень доходности такого финансирования, является ли он приемлемым. Гарантия нужна не только потому, что она способна снизить доходность, а потому, что такой заемщик при прочих равных условиях просто не получил бы заимствование. Также сейчас ведутся переговоры о привлечении средств из Китая, несколько сделок уже было заключено. Однако вряд ли эти ресурсы смогут получить обычные компании.

— На что инвесторы в первую очередь обращают внимание при выдаче финансирования?

— Главное, на что они обращают внимание,— это доходность компании, способность генерировать доходы, уровень рисков. Также чрезвычайно важно, есть ли у инвесторов возможность обратить взыскание на активы и получить удовлетворение в случае дефолта. В государственных компаниях действует мораторий на принудительную реализацию имущества, и получить что-либо сложно. В этом случае инвестор полагается на гарантию и понимает, что гарант заплатит по долгам заемщика.

— Одним из интересных выпусков в этом году было размещение евробондов "Укрзализныци". Как удалось уговорить инвесторов купить бумаги, по сути, не компании, а квазиведомства?

— Это орган управления. Заимствование проводилось не непосредственно "Укрзализныцей", а шестью железными дорогами, но шло единой сделкой под "зонтиком" "Укрзализныци". При этом средства привлекались без государственных гарантий. Компания имеет опыт кредитных отношений с иностранным банком, у нее есть отчетность, проверенная аудитором. Это помогло получить заимствование. Основной фокус был сделан на то, чтобы привести структуру сделки в такую форму, которая бы удовлетворила инвесторов по уровню существующих рисков.

— Такая форма организации заемщика является необычной для иностранных инвесторов?

— Для них это была достаточно беспрецедентная сделка. Сложно судить, были ли в других юрисдикциях аналогичные вопросы, но схема сделки разрабатывалась с нуля, никаких клише не было. Мы, конечно, опирались на опыт других сделок, но реализованная с "Укрзализныцей" структура была уникальной.

— В истории разных эмитентов случались проблемы с обслуживанием долгов, как у той же "Укрзализныци" с Barclays? Как это влияет на их возможности одалживать средства?

— Факт дефолта не закрывает для компании возможности получать финансирование в будущем. Разные компании в такой ситуации могут вести себя по-разному. В основном компании реструктуризуют долг, вопрос лишь в том, на каких условиях, удовлетворяет ли это кредиторов, ведь наверняка останутся недовольные инвесторы. Нужно понимать, что если возникает возможность дефолта, все инвесторы оказываются в одной лодке. Когда средства выдаются, условия диктует кредитор, при дефолте их диктует уже заемщик. И инвесторы обычно соглашаются на реструктуризацию, иначе могут остаться ни с чем, поскольку, как правило, при дефолте выстраивается целая очередь кредиторов. Но если компания будет поступать с кредиторами недобросовестно, то в будущем ей не удастся легко привлекать финансирование.

— В Украине активно обсуждается вопрос заключения соглашения об ассоциации с ЕС и ухудшения отношений с Россией. При этом правительство при вашем содействии берет кредит у Сбербанка России. Насколько логично такое привлечение?

— Те, кто привлекал эти средства, проанализировали все возможные варианты и выбрали наиболее приемлемые с точки зрения доступности, сроков и доходности. Вопрос не в выборе юрисдикции заемщика, а в наиболее выгодной сфере финансирования. Это коммерческий, а не политический вопрос.

— Есть ли у вас клиенты, которые хотят провести IPO за рубежом? Когда наступит удачный момент для этого?

— Такие компании есть, но вопрос в том, нужно ли им это сейчас, и если да, то на какой площадке. Варшавская биржа дешевле, чем Лондонская. Но когда у нас было много IPO в Варшаве, доходила информация, что инвесторы немного устали от украинского аграрного сектора. Сначала был аппетит к риску, но потом интерес начал снижаться. В то же время компании могут искать частного инвестора, стратегические фонды, в зависимости от того, какой процент капитала компания готова отдать инвестору.

— Насколько конкурентен рынок оказания юридических услуг компаниям, которые занимаются привлечением капитала?

— Это очень конкурентная среда, потому что количество сделок упало по сравнению с 2007-2008 годами. Конкуренция откалибровала рынок, сузив его до нескольких сильных юридических компаний. Если вновь активизируется привлечение капитала компаниями, конкуренции поубавится, но несущественно. Цены на услуги являются не последним фактором, так как рынок очень ценоориентирован. Но это вопрос не только непосредственных расходов, но и рисков потерь в будущем, если будет нанят некачественный консультант. Сейчас юридические компании, работающие на рынках капитала, в большинстве своем способны в рамках небольших бюджетов выполнять качественную работу.