Нил Маккиннон: Заседание ФРС: изменений не предвидится

Скорее всего, по итогам своего очередного заседания, которое состоится на этой неделе, Комитет по операциям на открытом рынке ФРС США (FOMC) не станет вносить никаких корректив в свою нынешнюю политику. Иными словами, действующие процентные ставки будут оставлены без изменений, а реализация программы выкупа облигаций, размер которой в настоящее время составляет 85 млрд долл. в месяц, будет продолжена. Проведение пресс-конференции главы ФРС Бена Бернанке по итогам заседания не запланировано; не ожидается и публикации новых экономических прогнозов ФРС. Однако, несмотря на низкую вероятность каких-либо последствий нынешнего заседания для финансовых рынков, потенциальное обсуждение вопроса о сроках действия программы выкупа облигаций представляет для участников рынка большой интерес.

Напомним, что после того как была опубликована стенограмма декабрьского заседания FOMC, неожиданно выяснилось, что некоторые члены комитета склоняются в пользу завершения программы уже в этом году. До этого считалось, что программа будет действовать и в 2014 г., что более-менее согласуется с ранее объявленным прогнозом в отношении ставки fed funds rate, предполагающим ее сохранение на близком к нулю уровне примерно до середины 2015 г.

Проблема заключается в том, что использование столь большого прогнозного периода может стать причиной углубления пессимистических настроений среди потребителей и производителей, поскольку долгое сохранение процентных ставок на столь низком уровне предполагает, что темпы роста американской экономики еще долго будут оставаться ниже тренда. Однако позднее ставку fed funds rate было решено привязать к уровню безработицы: первая будет оставаться равной нулю до тех пор, пока последняя не опустится до 6.5% (и при этом инфляция не превысит 2.5%).

Такая привязка ключевой ставки к конкретным экономическим параметрам является новшеством для ФРС и вносит существенный элемент неопределенности в то, что касается сроков «нормализации» процентной политики. В случае более быстрого, чем ожидается, снижения безработицы рынки начнут «закладываться» на более раннее повышение ставки ФРС и на увеличение угла наклона кривой ставок денежного рынка. Отчасти это уже привело к определенному усилению волатильности рыночных процентных ставок, что нашло отражение в небольшом увеличении повышательного давления на доходность 10 летних US Treasuries (которое, впрочем, в значительной мере объясняется неопределенностью, обусловленной отсутствием точки в спорах по поводу «фискального обрыва» и «потолка долга»).

Споры же внутри FOMC относительно сворачивания программы выкупа облигаций свидетельствуют об отсутствии среди членов комитета единого мнения относительно эффективности подобных мер, которые, по мнению некоторых, могут усилить существующие финансовые дисбалансы, что привело бы к искажениям в оценке рискованных активов и дестабилизации долгосрочных инфляционных ожиданий.

Что касается прогноза экономического развития США, последние индикаторы демонстрировали смешанную картину. Исследования промпроизводства Ричмонда и Канзас-Сити, опубликованные на прошлой неделе, показали снижение активности в январе. Полагаем, что снижение инвестиционной активности и сокращение количества новых рабочих мест вполне можно рассматривать как одно из следствий затянувшихся дискуссий по поводу «фискального обрыва».

Естественно существуют опасения, что применение бюджетных мер, связанных с «фискальным обрывом», может ввести экономику США в состояние рецессии. Достигнутое в последний момент между президентом Обамой и республиканской партией соглашение предотвратило увеличение налогов, а принятие решения по поводу сокращения госрасходов было отложено до начала марта. На прошлой неделе республиканцы также согласились перенести дискуссию о повышении «потолка долга» до мая. Конечно, это все задерживает реализацию серьезных мер, которые необходимы для предотвращения долгосрочной неустойчивости американского госдолга и создаёт риски ослабевания доллара, а также роста доходности облигаций в США. Что, в принципе, и происходило на протяжении последних нескольких недель.

Ожидается, что показатель ВВП США за 4к12, который будет опубликован на этой неделе, продемонстрирует замедление до 1.2% в годовом исчислении с 3.1% в предыдущем квартале. Показатель за весь 2012 г. будет, таким образом, соответствовать росту реального ВВП на 1.5%, что вписывается в рамки нашего долгосрочного прогноза. МВФ на прошлой неделе заявил, что ожидает некоторого улучшения экономической ситуации в США и роста на 2.0% в 2013 г. и на 3.0% – в 2014 г. Несомненно, по сравнению с предыдущими экономическими циклами это довольно слабый показатель, который отражает влияние продолжительного сокращения долговой нагрузки домохозяйствами по мере погашения потребителями кредитов.

Другие обремененные долгами экономики чувствуют себя несколько хуже. Великобритания, например, находится в так называемой «тройной рецессии» после выхода на прошлой неделе статистики, которая показала, что реальный ВВП в последнем квартале года упал на 0.3%. В 2012 г. экономика Великобритании показала нулевой рост, что соответствует нашим прогнозам на этот год. Отсутствие экономического роста в Великобритании пока что не смогло заставить британское правительство отклониться от курса на ужесточение денежно-кредитной политики. Однако как и в случае еврозоны, меры жесткой экономии оказывают очевидное негативное влияние на рост экономики, что в свою очередь ведет к увеличению дефицита бюджета и повышению уровня задолженности.

Экономический рост в Японии, которая является классическим примером обремененной долгом экономики, в третьем квартале прошлого года упал до 3.5% в годовом выражении, и оцениваемый МВФ в 2.0% рост в 2012 г. выглядит чрезвычайно оптимистично. Новое правительство, сформированное Либеральной демократической партией, ориентировано на рост, и хотя Банк Японии разочаровал, не объявив на прошлой неделе о новых мерах монетарного стимулирования, мы думаем, что это является лишь вопросом времени. Кроме того мы по-прежнему считаем, что в среднесрочной перспективе будет происходить ослабление йены. Вербальные интервенции со стороны японских властей, которые таким образом пытаются предотвратить чрезмерное ослабление иены, в последнее время оказываются неэффективными.

На прошлой неделе из еврозоны пришла хорошая новость об улучшении индекса экономической активности (PMI) в странах альянса в целом, а также германского индекса деловых настроений IFO. Однако, на наш взгляд, важно представлять себе более общую картину, которая заключается в том, что экономика многих крупных стран еврозоны помимо Германии – таких как Франция, Италия и Испания – остается в состоянии рецессии. В Испании, в частности, безработица находится на рекордно высоком уровне в 26%, а во Франции индекс деловой активности в обрабатывающей промышленности в январе опустился до 42.9 против 44.6 в предыдущем месяце. Удар по французской экономике нанесла налоговая политика президента Олланда, и есть опасения, что в ближайшем будущем улучшения ситуации там не произойдет. И даже в Германии экономический рост в 2013 г., по последним расчетам МВФ, не превысит 0.6%.

Тем не менее мы считаем, что в течение 2013 г. мировая экономика может выйти на траекторию стабильного роста. Страны с развитой экономикой, наиболее обремененные долгом, продолжают снижать свою долговую нагрузку, что ослабляет тормозящее влияние на мировую экономику. Безусловно, в среднесрочной перспективе сдерживающим фактором останется бюджетная политика – именно по этой причине мы прогнозируем увеличение темпов роста в странах с развитой экономикой с 1.0% в текущем году всего лишь до 1.5% в 2014 г., что по-прежнему ниже среднего значения. Более высокие темпы роста продолжают демонстрировать развивающиеся экономики: Китай, например, после 7.8% в 2012 г. способен в среднесрочной перспективе достичь более устойчивого экономического роста на уровне 7.0-7.5%. Что касается мирового ВВП, мы прогнозируем повышение темпов его роста с 2.5% в этом году до 3.0% в 2014 г. Наши расчеты более консервативны по сравнению с ожиданиями МВФ, но в целом они соответствуют недавно опубликованным прогнозам Всемирного банка.

По материалам: РБК daily